从区域结构看，2021 年南欧和北欧热泵销量高增。总量方面，据 EHPA 统计，2021 年法国、意大利、西班牙等地中海沿岸国家销量分别位居第 1、2、4，瑞典、芬 兰、挪威、丹麦等北欧国家销量分别位居第 5、6、7、9。户均方面，控制人口规 模变量后，2021 年北欧各国每千户销量均达到 23 台以上，显著领先欧洲其他地 区；法、意、西等部分地中海沿岸国家也达到 10 台左右。

从产品结构看，欧洲地区空气源热泵占主导地位，增速较快。2020 年欧洲空气源 热泵销量占比达 86%，据 EHPA 统计，2021 年欧洲空气源热泵销量增速达 138%， 远高于全球其他地区。地区分布方面，中欧、北欧地区地源热泵占比整体高于西 欧和南欧，原因在于：中欧、北欧国家地源热泵推广较早；二是中欧、北欧多数 国家地广人稀且土地经济开发价值相对较低。

成长空间：未来 10 年销量有望增长 5.6 倍，年复合增长率达 21%。 据 EHPA 统计，2021 年欧洲热泵保有量约为 1698 万台，渗透率约为 13.0%。基 于 REPowerEU 预测，EHPA 预计 2026 年欧洲需要累计需要安装 2000 万台热泵， 2030 年需要安装 6000 万台热泵。其中 2026 年的销量约为 540 万，较 2021 年增 长147.7%，5年CAGR达19.89%；2031年的销量为1450万，较2021年增长565.1%， 10 年 CAGR 达 20.86%。

中游：国内热泵整机环节价值占比不高，出口代工利润仅占终端价格的 13%左右。 由于规模及产品结构不同，国内各品牌热泵代工出口毛利率水平存在一定差异， 但整体处于 25%-35%的区间。各品牌热泵内销毛利率水平差异较大，处于 15%-30%的区间，整体毛利率水平低于代工出口。 图 22、国内热泵厂商外销毛利率（2021） 图 23、国内热泵厂商内

下游：渠道环节价值占比最高，品牌、安装、零售本土色彩浓厚。根据测算，热 泵产品海外销售占终端价格的 15%，海外安装占终端价格的 33%。 海外销售环节的价值量涵盖了经销商利润及品牌溢价等部分，渠道加价率在 30%-40%不等，整体价值较高，原因在于：热泵属于高客单耐用品，且欧洲热泵 消费场景多以冬季采暖为主，产品运行故障将对生活造成极大不便，这导致欧洲 地区热泵产品具有较高的选择成本，用户倾向于选择本地品牌或国际大牌，存在 一定品牌溢价。此外，热泵重安装和重售后，外加欧洲国家较多，市场分散，本 土经销商优势较为明显，价值占比较高。

海外安装环节价值占比最高，主要原因在于：一是人工昂贵且人员不足；二是资 质严格，热泵安装还涉及到对房屋结构、采暖环境的判断和设计，需要通过当地 专业的资质考核。由于很多欧洲国家的热泵补贴是由注册的安装商进行申请，因 此即使是当地经销商或代理商，有相当一部分也采取和专业安装商合作的方式提 供服务；三是潜在的就业保护。 欧洲热泵渠道家电化或成为未来潜在趋势。高昂的安装成本一定程度上抑制了欧 洲的热泵消费潜力。从成本角度来看，传统家电渠道尤其是空调渠道与热泵存在 一定协同效应，能够优化安装成本，推动热泵普及，长期来看热泵渠道家电化或 成为未来的发展方向。

3）热泵行业是典型的政策市场，政策的长期性和周期性深刻影响行业。 由于北半球采暖历史悠久，采暖方案较多。考虑到热泵初始投入较大且安装不便， 从经济角度出发，单纯的传统能源价格提升难以使热泵形成显著优势。因此，以 补贴为核心的扶持政策成为左右热泵行业节奏的关键变量。一方面，能源安全与 气候安全是长期议题，因此热泵扶持政策具有长期性；另一方面，偶发的能源危 机使得热泵扶持政策具有爆发性。受政策影响，热泵行业兼具长期性和周期性特 征。